By Juan Antonio Morales, Vision 360:
The lessons of DS21060 for the current situation
Stabilization now, as in 1985, could consist of exchange rate unification, fiscal consolidation, no more central bank credits to the government and its enterprises, and renegotiation of external debt.
In the 1980-1985 quinquennium, the country faced some conditions similar to those prevailing today, although there were also significant differences. Among the similar conditions was a delicate fiscal situation, with high deficits and great difficulties in financing them. The country’s sources of external financing had dried up. There were no more credits from international private banks, not even for refinancing. Nor was there a private domestic financial market that would acquire securities, whether government bonds or central bank bonds. The only remaining source was central bank credits, which, not having foreign currency, were granted in national currency, that is, by issuing money. This money issuance led the country into a perverse inflationary dynamic, culminating in the hyperinflation of 1985. One price that set the pace of inflation was the parallel exchange rate, which at times reached thirteen times the official exchange rate.
DS21060 tackled head-on the two problems, that of the exchange rate and the high fiscal deficit. Stabilization primarily relied on exchange rate unification, which was achieved by allowing complete exchange rate freedom and managed floating. The intervention instrument to execute managed floating was the central bank’s exchange auction system. Foreign currencies were auctioned in this system, a market mechanism. For the fiscal component, internal fuel prices produced and sold by YPFB were strongly adjusted. In practice, YPFB financed the stabilization. In addition to exchange rate unification and fiscal consolidation, markets for goods, credit, and partially labor were liberalized.
Debt relief was not part of DS21060, but the government at the time perceived that it was essential to reduce debt service. It negotiated the repurchase of credits (“buy-back”) at 11 cents per dollar owed.
DS21060 quickly ended high inflation. However, inflation rates would not reach single digits until 1996. Stabilization, however, was not complete because the reconstruction of the monetary base was mainly in dollars rather than in national currency. Bolivianization is relatively recent.
Just as there are similarities, there are also significant differences from what was happening in 1985. Firstly, the 2024 economy is nearly ten times larger than that of 1985. The population is almost eight times larger and much more urbanized. There is also a larger middle class. Noteworthy is the significant growth in the automotive fleet, which implies high demand for fuels, gasoline, and diesel. In 1985, demand was much lower and could be met by local production.
The financial system now is several times larger than it was in 1985. It is also more capitalized, regulated, supervised, and technologically advanced. It has many more strengths than in 1985 but, due to its size, requires careful attention.
The initial conditions of the two crises were also different. The 1985 crisis was preceded by a period of high inflation, which was accelerating, and high external indebtedness. In contrast, for a long time, including these years of exchange rate crisis, inflation has been well controlled, anchoring expectations of changes in it. Meanwhile, external debt as a percentage of GDP is low (30%).
Stabilization now, as in 1985, could consist of exchange rate unification, fiscal consolidation, no more central bank credits to the government and its enterprises, and renegotiation of external debt. The immediate impact of these measures would predictably be to increase inflation, followed by a recession, but due to current strengths, it can be expected that these negative effects will be short-lived. With a bit of luck, macroeconomic normality would be restored for another forty years.
*The opinion expressed in this article is the sole responsibility of the author and does not represent an official position of Visión 360.
Por Juan Antonio Morales, Vision 360:
Las lecciones del DS21060 para la coyuntura actual
La estabilización ahora, como en 1985, podría consistir en una unificación cambiaria, un saneamiento fiscal, no más créditos del BCB al gobierno y sus empresas, y una renegociación de la deuda externa.
En el quinquenio 1980-1985 el país se encontraba con algunas condiciones similares a las prevalecientes actualmente, aunque también con grandes diferencias. Entre las condiciones similares se tenía una delicada situación fiscal, con altos déficit y con grandes dificultades para financiarlos. Se le habían secado al país las fuentes de financiamiento externo. Ya no había créditos de la banca privada internacional ni siquiera para refinanciamientos. Tampoco se contaba con un mercado financiero interno privado que adquiriera títulos valor, sea bonos del gobierno o del BCB. La única fuente que quedaba eran los créditos del BCB, que no disponiendo de divisas, se otorgaban en moneda nacional, es decir emitiendo dinero. Esta emisión de dinero embarcó al país en una dinámica inflacionaria perversa, que culminó en la hiperinflación de 1985. Un precio que marcaba el ritmo de la inflación era el tipo de cambio paralelo, que en algunos momentos llegó a trece veces el tipo de cambio oficial.
El DS21060 atacó de frente a los dos problemas, el del tipo de cambio y el alto déficit fiscal. La estabilización descansó de manera principal en la unificación cambiaria, que se logró permitiendo la completa libertad cambiaria y la flotación administrada del tipo de cambio. El instrumento de intervención para ejecutar la flotación administrada fue el bolsín del BCB. En este bolsín se subastaban las divisas, un mecanismo de mercado. Para el componente fiscal se reajustaron fuertemente los precios internos delos carburantes que producía y vendía YPFB. En los hechos, YPFB financió la estabilización. Además de la unificación cambiaria y del saneamiento fiscal se liberaron los mercados de bienes, de crédito y parcialmente el del trabajo.
No estaba en el DS21060 el alivio de deuda externa pero el gobierno de entonces percibió que era imprescindible reducir su servicio. Negoció la recompra de los créditos (el “buy-back”) a 11 centavos por dólar que se debía.
El DS21060 terminó rápidamente con la alta inflación. Las tasas de inflación tardarían empero hasta 1996, en llegar a un solo dígito. La estabilización empero no fue completa, porque la reconstitución de la masa monetaria se hizo más bien en dólares que en moneda nacional. La bolivianización es relativamente reciente.
Así como hay similitudes hay también grandes diferencias con lo que ocurría en 1985. En primer lugar, la economía del 2024 es casi diez veces más grande que la de 1985. La población es casi ocho veces más grande y mucho más urbanizada. Se tiene también una clase media más extensa. Un dato no menor es el del gran crecimiento del parque automotor, que implica una alta demanda por carburantes, gasolina y diésel. En 1985, la demanda era mucho menor y podía ser abastecida con la producción local.
El sistema financiero ahora es varias veces más grande que el que se tenía en 1985. Está también más capitalizado, más regulado, mejor supervisado y más tecnificado. Tiene muchas más fortalezas que en 1985 pero por sus dimensiones necesita mucho cuidado.
Las condiciones iniciales de las dos crisis eran también diferentes. La de 1985 había sido precedida por un periodo de altas inflaciones, que fueron acelerándose, y por un alto endeudamiento externo. En cambio, durante mucho tiempo, incluyendo estos años de crisis cambiaria, la inflación ha estado muy controlada, lo que hace que las expectativas de cambios en ella estén bien ancladas. Por su parte, la deuda externa como porcentaje del PIB es baja (30%).
La estabilización ahora, como en 1985, podría consistir en una unificación cambiaria, un saneamiento fiscal, no más créditos del BCB al gobierno y sus empresas, y una renegociación de la deuda externa. El impacto inmediato de estas medidas sería previsiblemente, el de aumentar la inflación, seguida de una recesión, pero por las fortalezas actuales, se puede esperar que esos efectos negativos sean de corta duración. Con un poco de suerte, se restablecería la normalidad macroeconómica para otros cuarenta años.
*La opinión expresada en este artículo es de exclusiva responsabilidad del autor y no representa una posición oficial de Visión 360.
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